El diagnóstico de la City es contundente. El Gobierno decidió redoblar la apuesta en materia monetaria y financiera para llegar con un dólar estable a las elecciones legislativas de octubre. En las últimas semanas, se sucedieron medidas que, en conjunto, dibujan un programa más duro que el que hubiese imaginado el propio FMI. Es por esta misma incertidumbre que se hace necesario “parar la pelota” y replantear estrategias conservadoras que generen la menor volatilidad posible en las carteras.
Facimex Valores sostiene que el equipo económico eligió un esquema discrecional, con los encajes bancarios como principal instrumento. Esto llevó a tasas reales récord, donde la curva CER muestra rendimientos de 25% a 30% anual, y la TAMAR supera el 45%. La contracara es un freno visible de la actividad y un sistema financiero que opera con mínima liquidez.
SBS coincide en remarcar la discrecionalidad. Señala que el Banco Central maneja las tasas como “perillas”: interviene en pases para evitar que bajen demasiado -lo que dispararía presión sobre el dólar- y también en el secundario para que no suban a niveles insostenibles. En palabras de la consultora, se trata de un régimen donde “la dinámica del FX es la variable que guía todas las decisiones”.
Parakeet Capital aporta otra view. Con el cambio a encajes diarios, los bancos se vieron obligados a sobrerreservar, lo que llevó a episodios insólitos como cauciones a un día cerrando al 2% TNA, pese a que el promedio se ubicaba en 40%. El BCRA tuvo que salir a absorber pesos vía pases pasivos para fijar un piso. “El compromiso del Gobierno es explícito y es mantener tasas altísimas hasta octubre para sostener el dólar en $1.300”, explica el informe.
Bonos CER: la primera línea de defensa
Ante este panorama, la primera elección de la City son los Bonos CER. Facimex recomienda que un 55% de la cartera en pesos se concentre en títulos ajustados por inflación, en especial en el tramo corto y medio: TZXO5, TZXD5, TX26 y TZXD6.
Los CER ofrecen cobertura frente a cualquier repunte inflacionario y, al mismo tiempo, limitan la exposición a duration larga, que puede ser castigada si el humor político se deteriora. Además, rinden tasas reales superiores al 35% TNA, un nivel difícil de conseguir en otro instrumento de bajo riesgo relativo.
SBS agrega que los CER son útiles para dos perfiles: los optimistas, que esperan normalización y compresión de tasas (porque capturan upside en precio), y los pesimistas, que temen inflación más alta (porque aseguran valor real).
El informe de Parakeet confirma esa preferencia. En su simulación de retornos hasta diciembre, bajo distintos supuestos de inflación y tasas, los CER aparecen como protagonistas en casi todos los escenarios, salvo en el caso de un shock cambiario fuerte donde ganan los dollar-linked. “En promedio ponderado, los CER siguen predominando”, resume.
Históricamente, la City recurrió a ellos en cada etapa de incertidumbre: fueron refugio en 2017, en 2019 durante la crisis cambiaria y en 2021 frente al salto inflacionario del segundo semestre.
Lecap y plazos fijos como administración de liquidez
La otra pata defensiva son las Lecap cortas y los plazos fijos. Facimex sugiere mantener un 20% a 25% de la cartera en estos instrumentos. La ventaja es su liquidez inmediata y tasas nominales muy elevadas, plazos fijos al 45% TNA y Lecap en torno al 62%.
SBS recomienda una táctica clara: “rollear a finish”. Es decir, tomar la Lecap más corta, renovarla en cada licitación y evitar comprometerse en duration más larga. De esa manera se captura la renta sin correr riesgos innecesarios.
Parakeet, en su tabla comparativa, utiliza como benchmark la estrategia de rolear la Lecap corta, con un retorno esperado del 15% hasta diciembre. Su análisis muestra que, salvo que las tasas bajen fuerte, esta alternativa sigue siendo competitiva frente a CER o duales.
Bonos duales y dólar-linked como seguro
Ninguna estrategia está completa sin cobertura cambiaria. Facimex sugiere duales como el TTS26 y TTD26, que pagan TAMAR o tasa fija, lo que resulte más alto. SBS suma los dollar-linked, como la Lelink octubre (D31O5) y el Bonte diciembre (TZVD5), con TIR cercana al 9%.
Parakeet es aún más preciso. Si el tipo de cambio real multilateral trepa a 1,50 y las tasas se mantienen altas, los dollar-linked son los grandes ganadores, con retornos proyectados de hasta 22,9% en cuatro meses. Los duales aparecen segundos y los CER no desaparecen de la lista, pero pierden atractivo relativo.
En cambio, si las tasas bajan y la inflación se mantiene estable, los CER largos son los que lideran. Por eso, la recomendación es no elegir una sola canasta, sino diversificar entre CER, DL y duales.
Carry trade bajo presión
El carry trade vuelve a aparecer en la conversación. Ian Colombo, asesor financiero de Cocos Gold, lo explica así:
“La estrategia de hacer carry trade en este momento claramente tiene riesgo, sobre todo por un riesgo cambiario. Las tasas hoy son lo suficientemente altas como para compensar cualquier suba del dólar (…) pero la permanencia de la flotación del dólar en estas bandas no está tan seguro en este momento. (…) En caso de que se mantenga el esquema de bandas, es un buen momento para hacer carry trade”.
El atractivo es obvio: con Lecap al 60% y CER al 25% real, cualquier inversor en pesos puede recomprar más dólares en diciembre que en agosto. Pero la condición es que el Gobierno logre sostener la banda cambiaria. Si esa defensa se quiebra, el riesgo puede devorar el rendimiento acumulado.
Hard dollar: soberanos y corporativos
El tercer componente del cóctel está en la renta fija en dólares. Facimex recomienda un portafolio balanceado: 40% en soberanos (GD35, GD41), 40% en provinciales (CO32, SF27D) y 20% en bonos corporativos -ONs- (YPF, Telecom).
SBS coincide en GD35 y GD41, destacando su convexidad, y suma corporativos Tier 1 como Pampa, Vista, Tecpetrol y YPF Luz, vistos como alternativas más estables.
Parakeet aporta la advertencia, aunque un buen resultado electoral del oficialismo puede impulsar un rally, la baja del riesgo país no será sostenible si no se acumulan reservas genuinas. Incluso desliza que, de no abrirse los mercados, podría evaluarse un canje voluntario para aliviar vencimientos.
En este frente, el upside es claro, pero el riesgo también.
El cóctel de bonos de la City para cubrirse del riesgo electoral
El consenso entre las principales mesas es que, hasta octubre, nadie gana siendo héroe. La clave es minimizar volatilidad y sobrevivir al evento electoral.
Así, el cóctel recomendado combina:
- 55% en CER (TZXO5, TZXD5, TX26, TZXD6).
- 20% en Lecap y plazos fijos.
- 20% en duales y dollar-linked.
- 5% en Lecap muy cortas como puente.
- En hard dollar, un mix de BPY26, BPOD7 y ONs corporativos Tier 1.
Parakeet agrega probabilidad a los escenarios:
- Con tasas altas y dólar estable, ganan los duales
- Con tasas bajas, los CER largos
- Con suba del dólar, los DL
En promedio, los CER siguen dominando.
Así, la City se mueve con precisión quirúrgica. Proteger capital, diversificar coberturas y reservar una ficha especulativa en dólares. El consenso de Facimex, SBS y Parakeet es que el secreto no está en ganar, sino en no perder en la previa electoral.
Como resumió Parakeet, “el rally hacia octubre ya no pasa por la baja del IPC, sino por evitar que las empresas queden demasiado golpeadas”. Y Facimex remata: “la tentación de tomar duration es grande, pero peligrosa. Hasta octubre, la clave es posiciones cortas y cobertura contra inflación y dólar”.